构建合理的公司治理结构，是实现公司财务管理目标的前提。把财务管理放在公司治理结构中来研究是本文力求探讨的主要议题。
　　一、公司治理结构的模式及各模式下的财务管理目标
　　(一)公司治理结构的两种模式
　　近20年来，人们在对西方的研究中认识到，构建良好的公司治理结构可以激励企业更有效地利用资源，更好地实现公司的目标。公司目标的实质就是进行财务决策时是追求股东财富最大化，还是追求企业价值最大化的问题。从这一目标出发，将会形成两种公司治理模式，即以股东为主体的“股东至上”模式和以全体利益相关者为主体的“共同治理”模式。
　　(二)两种模式的特点及财务管理目标
　　1.股东至上模式的特点及财务管理目标企业财务管理目标(又称企业理财目标)，是评价企业理财活动是否合理有效的标准。目前，我国企业理财的目标有多种，其中以产值最大化、利润最大化、股东财富最大化或企业价值最大化等目标最具有影响力和代表性。
　　股东财富最大化是指通过企业的合理经营，采用最优的财务决策，在考虑货币时间价值和风险报酬的情况下，使企业的净资产价值达到最高，从而使所有者的收益达到最大。股东财富最大化仅以企业所有者的利益为核心，没有考虑到职工、供应商、债权人、政府等相关方面的利益和众多的社会问题。企业价值最大化是指企业所有者权益最大、企业劳动者权益最大和企业所负社会责任最大的最佳组合。其中企业劳动者包括经营管理人员和一般职工，社会责任是指企业将来要为劳动者提供住房、医疗、教育和其他福利方面所承担的责任和加强环保、消除污染等方面的社会责任。因此，企业价值最大化既包含了股东财富最大化，同时又是股东财富最大化的延伸和扩张。
　　“股东至上”模式的公司治理结构，是股东作为物质资本的所有者，其地位是至上的，而人力资本则利小势微，获得授权的经营者只有按照股东的利益行使控制权。此模式一直广泛流行于西方国家以英美为代表。在这种治理结构模式下，其财务管理的目标就是要通过财务上的合理经营为股东带来最大化的财富。因而，这种模式便有不可避免的弱点，即由于经营者有着不同于所有者的独立利益目标，在所有权与控制权分离的条件下，经营者在获得企业控制权方面处于有利地位，在信息非对称的条件下，其自由经营处置行为往往有损于股东权益。至于债权人，职工等其利益相关者则因在企业中的“声音”弱小，相应的权益自然也难以得到保护。这样就为经营者谋取自身利益最大化创造了有利的条件。
　　2.“共同治理”模式的特点及财务管理目标在现代市场经济条件下，企业本质上是多边契约关系的总和，或者说是一张由人力资本与物质资本组成的“契约网”。契约本身所内含的利益主体的平等性和独立性要求公司治理结构的主体之间应该是平等、独立的关系。这些相互关联的主体，包括股东、债权人、经营者、生产者、消费者、供应商及其他有关利益主体，组成了利益相关者网络系统。企业的效率则需要建立在利益相关者平等的基础之上。在这样一种新的公司治理逻辑下，企业不仅要重视股东的利益，而且要重视其他利益相关者对经营者的监控，不仅要强调经营者的权威，还要强调其他利益相关的实际参与。具体来说，在董事会、监事会中要有股东以外的利益相关者代表，以发挥利益相关者的作用。这样的公司治理逻辑就是“共同治理”模式。此模式以德日为代表，其财务管理的目标就是要通过财务上的合理经营，使企业总价值达到最大。这一模式和目标考虑了利益相关者的合法权益，注重企业的可持续发展或长期稳定发展。与股东财富最大化的财务管理目标相比，企业价值最大化同样充分考虑了不确定性和时间价值，强调风险与报酬的均衡，并将风险限制在企业可以承受的范围之内。
　　(三)“共同治理”与“股东至上”模式的比较
　　股东至上的治理逻辑认为，股东承担了企业的全部风险，因而也应享受因经营发展带来的全部税后收益，即股东持有剩余要求权。与债权人和职工相比，由于股东承担的义务风险最大，从而享受权利、报酬也应最大，即股东财富最大化。实际上，现代企业不只是股东才承担风险，其利益相关者也承担着相当大的风险。比如债权人，由于现代企业充分利用财务杠杆而使负债率大大提高，所以他们实际上已与股东共同承担着财务风险；比如职工，在过去主要是简单的体力劳动，当在一个企业失去工作，可以很容易在其他企业找到基本相同的工作，而现代企业中，由于专业分工越来越细，职工上岗前都必须有较好的学历教育和职业培训，一旦企业亏损或倒闭，必须经过再学习或再培训才能重新就业，因此承担的风险越来越大。而许多物质资本所有者作为公司的股东常常在资本市场上扮演着“投机者”角色，他们只关心市场上资本价差所蕴含的套利机会，对企业的生存和发展并不在意。如果投资的企业业绩不佳甚至破产，他们首先想到的也是“用脚踢票”，从而解除相关的利益关系。另一方面，随着社会的进步和企业的发展，物质资本所有者要获得更多的投资收益，必须依赖人力资本的创新能力。如果没有富有创新能力的经营者和一批忠诚的职工支持，即使要维持企业现状都难以做到。所以，只有其他利益相关者的利益得到保护和合理的满足，才有利于实现企业价值的最大化，股东的财富也才能增加；利益相关者的利益则都能有所增加。这样，在共同治理的逻辑下，公司财务管理才可良性循环。
　　二、我国国企公司治理结构及财务目标的选择
　　就目前看，我国国企改革的思路大致是应用“股东至上”的治理逻辑。
　　应用“股东至上”的治理逻辑，我国整个国有企业改革的渐进过程就表现为政府对企业的放权让利及放权以后对经营者的监控过程。国有企业进行股份制改造以后，在设置公司治理结构时，也是按照股东资产收益最大化的原则设置激励约束机制的。然而，由于政府远在企业之外行使所有者职能，企业内并无所有者代表，不仅激励和约束机制难以形成，而且国有资本和政府权力的结合使得经营者可以随意剥夺其他小股东和债权人的利益，企业职工应有的参与决策权、监督权也往往因职工代表大会流于形式而难以实际发挥作用。由于国有企业这种股东至上的治理逻辑并没有解决关键的所有者缺位问题，从而使国家所有者被架空，国有资产受到侵蚀，股东权益受到损害。鉴于此，这种“股东至上”的治理逻辑必然要向“共同治理”的治理逻辑转变。由此也决定了股东财富最大化目标向企业价值最大化转变。
　　笔者认为，我国采用日本的财务管理目标应是较佳的现实选择，一是我国的证券市场的发展水平与日本证券市场相似。二是我国的社会主义制度，决定了必须保护职工的实际利益和各项应有权利，实现共同发展和共同富裕。三是我国企业的资产负债率较高。根据有关资料，至2002年底，我国企业的平均资产负债率超过80%，与日本比较接近，远高于美国的64%，而且，其中绝大部分的负债资金来源于银行借款。这一点与日本的财务管理环境有更多的相似之处，企业价值最大化目标能更好地协调企业各方利益关系人，尤其是银行等债权人与企业所有者之间的利益。
　　三、“共同治理”模式在实践中存在的误区、问题及改善对策
　　误区：一是重形式引进，轻制度转化；二是重企业内部，轻外部配套环境改革；三是重管理层内部关系协调，轻管理层与职工协调；四是重管理层激励，轻管理层约束机制；五是重产权明晰化，轻产权责任。
　　问题：一是上市公司的股本结构中，国有股和法人股的比例很高。而我国目前国有股、法人股及本企业的职工股不能上市流通，股票市场对经营者的约束力很小，容易被大投资者操纵，投机性强。二是由于缺乏一个有效的机制来激励和约束经营者，企业自主权的扩大使得经营者本身发生的问题比较突出。三是真正的商业银行机制尚未建立，银行的经营行为带有很强的行政色彩。
　　由此看出，虽然我国国企的治理结构已经向共同治理转变，但相当企业没有规范运作，公司治理结构被严重扭曲，必须引起我们足够的重视。我认为，应该从以下方面来完善公司的治理结构。
　　1.要建立国企有效的治理结构，确保财务管理目标的顺利实现。一方面需要资本市场，特别是股票市场的进一步规范和发展，使股票市场具有准确评价公司业绩的功能。另一方面需要建立真正的商业银行机制，强化债权债务关系，并通过制定激励机制使商业银行有能力也有动力在企业债务重组和企业监督方面发挥更大作用。
　　2.建立企业经营风险机制，即受托方根据被委托企业的状况交纳一定数额的财产和风险抵押金作抵押。建立利益激励机制，对完成经营合同的，依法确认和兑现受托方应得利益。建立企业经营行为机制，委托方有权要求受托方定期公布企业经营状况，年终由会计师事务所和审计事务所等中介机构进行财务审核，对委托方经营期间执行合同不力，经营业绩达不到合同规定目标及弄虚作假、违法乱纪的，应根据法定程序终止委托经营合同。
　　3.公司治理结构应在法制框架内设计，不能搞法外运作。例如，(1)国家股股权代表必须法定化，包括对国家股股权代表的来源、资格作出明确规定；明确具体规定国家股股权代表的权利和义务。(2)法律应对董事资格、董事会的组成及其职能增加某些规定：董事会由内部董事和外部董事组成；董事会行使监督董事和经理执行职务的职权等等。同时，法律还应对监事会的组成及职能增加某些规定：监事会成员中必须有精通公司业务及财务、法律方面的专业人员；监事会享有事前监察权，包括有权直接调查公司的业务及财产状况等。(3)应充分考虑有效保护股东权益，一是仅将通讯表决作为股东可以选择的形式，而不是作为必须采取的形式；二是股东向公司返回通讯表决的函，即应将该股东作为出席股东大会对待，统计在出席股东总数之内；三是为避免董事将不利于董事会的投票抽走，应建立通讯投票监督制度。(4)进一步完善公司会议议案提请制。可以规定代表股份5%以上股东所提议案，应列入股东大会会议议程；股东有权就会议议程中的任何事项提出质询。
　　4.建立与完善公司内控制度。包括股东大会议事程序及规则，董事会议事规则，关联董事的回避制度，以及独立董事对关联事项的专项意见等。(作者单位：西安市公物拍卖行)